Inundaciones, sequías, cambios regulatorios o mayores exigencias ambientales pueden reducir los flujos de caja de una empresa. Pero ¿también deberían incrementar su tasa de descuento? Incorporar el riesgo climático en la valorización empresarial exige evitar dos extremos: ignorarlo o contabilizarlo dos veces.

Cuando se valoriza una empresa mediante flujos de caja descontados, una de las variables más sensibles es el costo promedio ponderado de capital o WACC (Weighted Average Cost of Capital):

 

WACC = Ke × E/(D+E) + Kd × (1−T) × D/(D+E)

 

donde Ke representa el costo del patrimonio; Kd, el costo de la deuda; E y D, los valores de mercado del patrimonio y la deuda; y T, la tasa impositiva.

El principio financiero es conocido: quienes proporcionan capital requieren una compensación acorde con el riesgo que asumen. Sin embargo, cuando incorporamos el cambio climático surge una pregunta adicional:

¿Una empresa más expuesta al riesgo climático debería utilizar necesariamente un WACC más alto?

La respuesta corta es: No necesariamente.

La respuesta más completa es que el riesgo climático puede modificar el costo de capital, pero primero debemos identificar cómo afecta económicamente al negocio y qué parte de ese efecto ya ha sido incorporada en los flujos de caja esperados.

Dos riesgos diferentes bajo una misma etiqueta

La NIIF S2 distingue entre riesgos físicos y riesgos de transición relacionados con el clima. Además, establece que resultan relevantes aquellos riesgos y oportunidades climáticas que razonablemente podrían afectar los flujos de caja, el acceso al financiamiento o el costo de capital de una entidad en el corto, mediano o largo plazo (IFRS Foundation, 2023).

Los riesgos físicos pueden ser agudos —por ejemplo, determinados eventos meteorológicos extremos— o crónicos, derivados de cambios de mayor duración. Los riesgos de transición, en cambio, se relacionan con el proceso de adaptación hacia una economía de menores emisiones y pueden originarse en cambios regulatorios, tecnológicos, de mercado o de comportamiento.

Desde el punto de vista financiero, la diferencia es importante.

Una empresa puede enfrentar una reducción en sus ingresos, mayores costos, nuevas necesidades de inversión o interrupciones en su operación. Sin embargo, estos efectos no necesariamente deben incorporarse todos mediante un incremento de la tasa de descuento.

La primera pregunta debería ser: ¿dónde se manifiesta financieramente el riesgo?

Primer canal: los flujos de caja

El canal más directo probablemente sean los flujos de caja esperados.

Recordemos, de manera simplificada:

FCFF = EBIT × (1−T) + Depreciación − CAPEX − ΔCapital de trabajo

Un evento climático o una política de transición puede modificar prácticamente cualquiera de estos componentes.

Una interrupción productiva puede reducir ventas. Una menor disponibilidad de determinados insumos puede elevar costos. La adaptación de infraestructura puede exigir CAPEX adicional. También pueden aumentar gastos asociados con seguros, logística, mantenimiento o continuidad operativa.

En estos casos, una parte importante del riesgo debería reflejarse directamente en las proyecciones financieras.

Una alternativa consiste en trabajar con escenarios:

E(FCF) = p₁FCF₁ + p₂FCF₂ + … + pₙFCFₙ

Por ejemplo, una empresa podría desarrollar un escenario base, otro caracterizado por mayor riesgo físico y un tercero asociado con una transición regulatoria más exigente.

La ventaja de este enfoque es que obliga a explicar económicamente cómo el riesgo climático modifica el negocio, en lugar de limitarse a aplicar una prima general a la tasa de descuento.

Para el caso peruano, la discusión es particularmente pertinente. El Peru Country Climate and Development Report del Banco Mundial identifica al Perú como un país altamente vulnerable al cambio climático y señala la necesidad de fortalecer sus capacidades de adaptación y resiliencia (World Bank, 2022).

Segundo canal: el costo de la deuda

El riesgo climático también puede afectar el Kd. Supongamos que una empresa posee una parte significativa de sus activos u operaciones en lugares expuestos a determinados riesgos físicos. Si estos pueden reducir sus ingresos, incrementar la volatilidad de los flujos o deteriorar activos, también pueden modificar la evaluación que realizan sus acreedores respecto de su capacidad de pago.

Conceptualmente:

Kd = tasa libre de riesgo + spread por riesgo

Si el riesgo climático incrementa la probabilidad de incumplimiento o las pérdidas potenciales del acreedor en caso de incumplimiento, el spread exigido podría aumentar.

En este punto sí existe evidencia empírica. Javadi y Masum (2021), utilizando información sobre préstamos bancarios, encuentran que empresas localizadas en lugares con mayor exposición al cambio climático pagan spreads mayores. También encuentran que el efecto es particularmente relevante en préstamos de largo plazo de empresas con peores calificaciones crediticias.

Esto permite formular una primera conclusión: el riesgo climático puede trasladarse al costo de financiamiento incluso antes de que ocurra una pérdida efectiva, si los acreedores consideran que modifica el perfil de riesgo del prestatario.

En el Perú, esta discusión comienza también a adquirir relevancia institucional. En marzo de 2026, la Superintendencia de Banca, Seguros y AFP publicó una guía destinada a orientar a las entidades supervisadas en la incorporación progresiva de riesgos derivados de la sostenibilidad dentro de su gobernanza, estrategia, gestión de riesgos y divulgación. La SBS aclara que se trata de una guía no vinculante y de aplicación gradual y flexible (SBS, 2026).

Una incorporación más sistemática de estos riesgos en los procesos internos de las instituciones financieras podría, en principio, trasladarse también a la forma en que se evalúan las condiciones bajo las cuales se otorga financiamiento. No se trata de afirmar que la SBS haya establecido una “prima climática” para los créditos, sino de reconocer que una mejor medición del riesgo puede modificar las decisiones financieras cuando ese riesgo resulta material.

Tercer canal: el costo del patrimonio

El efecto sobre el Ke es conceptualmente más complejo.

En el CAPM:

Ke = Rf + β × ERP

Para afirmar que el riesgo climático aumenta el costo del patrimonio no basta con demostrar que una empresa puede sufrir una pérdida relacionada con el clima.

Desde una interpretación tradicional del CAPM, resulta especialmente relevante la parte del riesgo que no puede eliminarse mediante diversificación o que modifica la sensibilidad de la empresa frente a factores sistemáticos.

La evidencia financiera viene encontrando resultados consistentes con la existencia de riesgos climáticos que son valorados por los inversionistas.

Bolton y Kacperczyk (2021), por ejemplo, encuentran que las empresas con mayores emisiones de carbono presentan mayores retornos accionarios, aun controlando por distintos factores tradicionales. Los autores interpretan estos resultados como consistentes con una compensación exigida por los inversionistas frente a la exposición al riesgo de carbono. Cepni, Şensoy y Yılmaz (2024) encuentran asimismo una asociación entre una mayor exposición empresarial al cambio climático y mayores costos de financiamiento mediante patrimonio, con una participación particularmente importante del riesgo de transición. Por su parte, Xu et al. (2025), utilizando una muestra internacional de 38 países, encuentran que las empresas ubicadas en países que experimentan mayores daños socioeconómicos asociados con eventos climáticos extremos presentan mayores costos implícitos de capital propio.

Por tanto, existe evidencia para sostener que determinados riesgos climáticos pueden terminar reflejándose en el costo del equity. Pero esto no significa que debamos agregar automáticamente uno o dos puntos porcentuales al WACC de toda empresa expuesta al cambio climático.

El peligro de contar el mismo riesgo dos veces

Este es probablemente el punto más importante desde una perspectiva de valorización. Supongamos que una empresa estima que un escenario climático determinado podría provocar mayores costos operativos, CAPEX adicional e interrupciones temporales. Todos esos efectos son incorporados en sus flujos de caja proyectados. Después, el analista decide incrementar además el WACC en dos puntos porcentuales simplemente porque considera que la empresa tiene “alto riesgo climático”. El problema es evidente: podría estar penalizando dos veces el mismo riesgo. Primero, reduciendo los flujos. Y después, incrementando arbitrariamente la tasa de descuento. El resultado sería una posible subvalorización de la empresa.

El problema inverso también existe. Mantener flujos construidos como si el riesgo climático no existiera y utilizar una tasa de descuento que tampoco recoge ninguna consecuencia financiera del mismo podría provocar una sobrevalorización.

Por ello, una regla prudente sería: cada efecto del riesgo debería incorporarse en la variable financiera donde económicamente se manifiesta. Si afecta las ventas o los costos, debe reflejarse en los flujos. Si modifica el riesgo de incumplimiento, puede trasladarse al costo de deuda. Si afecta la rentabilidad requerida por los accionistas por constituir un riesgo que el mercado remunera, puede terminar influyendo sobre el costo del patrimonio.

Un mismo fenómeno puede actuar por varios canales, pero ello no significa que corresponda duplicar el mismo impacto económico.

¿Qué tan importante puede ser el efecto sobre el valor?

Consideremos ahora un ejemplo ilustrativo. Los parámetros no corresponden a ninguna empresa específica.

Supongamos una compañía financiada con:

• 60% de patrimonio (Ke de 14 %)
• 40% de deuda (Kd de 8 %)
• Tasa impositiva de 29.5 %.

El WACC sería:

WACC = 0.60(14 %) + 0.40(8 %)(1−0.295)

WACC ≈ 10.66 %

Imaginemos ahora que, como consecuencia de una nueva evaluación del riesgo del negocio, la rentabilidad requerida por los accionistas aumenta a 15.5 % y el costo de deuda a 9.5 %.

Manteniendo, para efectos del ejemplo, la misma estructura financiera:

WACC = 0.60(15.5 %) + 0.40(9.5 %)(1−0.295)

WACC ≈ 11.98 %

La diferencia es aproximadamente 132 puntos básicos.

Puede parecer pequeña, pero su impacto sobre el valor puede ser significativo.

Supongamos ahora que el FCFF esperado para el próximo año es S/10 millones y que, a partir de ese momento, crecerá 3 % anual de manera perpetua.

Con un WACC de 10.66 %:

Valor = 10 / (10.66 % − 3 %) ≈ S/130.6 millones

Con un WACC de 11.98 %:

Valor = 10 / (11.98 % − 3 %) ≈ S/111.4 millones

Manteniendo todos los demás supuestos constantes, el incremento del WACC reduciría el valor aproximadamente 14.7 %.

El ejercicio no pretende afirmar que el riesgo climático genere necesariamente un incremento de 132 puntos básicos. Los valores son hipotéticos. Lo que demuestra es la sensibilidad que puede tener una valorización frente a cambios relativamente pequeños en el costo de capital. Y todavía no hemos modificado los flujos esperados.

¿Puede la adaptación reducir el costo de capital?

La relación también puede analizarse en sentido contrario. Si determinados riesgos climáticos incrementan la incertidumbre de los flujos y el costo del financiamiento, las medidas que reduzcan esa exposición podrían tener consecuencias financieras favorables.

La evidencia de Huynh, Nguyen y Truong (2020) resulta ilustrativa. Los autores encuentran que las empresas estadounidenses afectadas por condiciones severas de sequía presentan, en promedio, un costo de equity superior, mientras que la diversificación corporativa y mayores disponibilidades de efectivo atenúan ese impacto.

Esto no significa que cualquier inversión denominada “adaptación climática” reduzca automáticamente el WACC. La relación debe demostrarse.

Sin embargo, permite mirar algunas inversiones desde una perspectiva diferente. Una infraestructura más resiliente, diversificación de fuentes críticas de insumos, seguros apropiados, mayor flexibilidad operacional o mecanismos que reduzcan pérdidas esperadas podrían tener efectos no solamente ambientales, sino también financieros.

Una inversión en adaptación podría crear valor si el beneficio esperado derivado de menores interrupciones, menores pérdidas o mejores condiciones financieras supera su costo.

Del mapa de riesgos al modelo financiero

El desafío para las empresas consiste, entonces, en evitar que el análisis climático quede aislado del análisis financiero. Un mapa que identifica inundaciones, sequías o riesgos regulatorios puede ser útil, pero no permite por sí solo estimar su impacto económico.

La cadena debería continuar:

riesgo climático → impacto operacional → flujos de caja → riesgo de crédito y/o equity → costo de capital → valor de la empresa

La NIIF S2 refuerza esta conexión al centrar la divulgación en riesgos climáticos que pueden afectar los flujos de caja, el acceso al financiamiento o el costo de capital. Asimismo, incorpora el análisis de resiliencia climática dentro de la evaluación de la estrategia empresarial (IFRS Foundation, 2023).

Por ello, una valorización podría incorporar distintos escenarios:

escenario base → mayor riesgo físico → transición ordenada → transición más exigente

Cada escenario podría generar diferentes proyecciones de ingresos, costos, CAPEX, necesidades de capital de trabajo, condiciones de financiamiento y, cuando exista sustento, diferentes tasas de descuento.

La pregunta deja entonces de ser:

“¿Cuál es nuestro WACC?”

y pasa a ser:

“¿qué tendría que ocurrir para que el riesgo climático modifique nuestros flujos, nuestro costo de financiamiento y nuestro valor?”

Entonces, ¿debe aumentar el WACC?

No existe una respuesta simple.

El riesgo climático puede reducir el valor de una empresa sin modificar necesariamente su WACC, simplemente porque deteriora sus flujos de caja esperados. También puede aumentar el costo de deuda si modifica el riesgo percibido por los acreedores. Y puede afectar el costo del patrimonio cuando los inversionistas exigen una compensación adicional por determinados riesgos climáticos. Por ello, no resulta recomendable añadir una prima climática arbitraria al WACC.

Lo correcto es identificar los mecanismos mediante los cuales el riesgo se transmite hacia las variables financieras y evitar contabilizar dos veces un mismo efecto.

En última instancia, el cambio climático deja de ser únicamente un asunto del área de sostenibilidad cuando empieza a modificar ingresos, costos, inversiones, financiamiento o riesgo. En ese momento, se convierte también en un problema de finanzas corporativas y creación de valor. 

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